L’augmentation constante du coût des données de marché pour les entreprises d’investissement constitue une préoccupation majeure pour les adhérents de l’AMAFI. C’est pourquoi a été constitué, sous l’égide du Conseil, un groupe de travail chargé d’en examiner les causes et de faire des propositions aux autorités compétentes. C’est dans ce cadre qu’a notamment été élaborée la réponse (AMAFI / 19-84) à la consultation de l’ESMA sur les coûts des données pré et post-négociation à la suite de l’entrée en application de MIF 2
L’Association y fait notamment valoir que les dispositions de MIF 2 prises afin de réduire les coûts des données de transparence pré et post-négociation (mise à disposition séparée de chaque type de données, vente des données sur une base commerciale raisonnable – reasonable commercial basis ou RCB –, mise à disposition gratuite après quinze minutes) n’ont pas donné les résultats escomptés. Plusieurs facteurs expliquent ce constat, notamment :
Pour autant, les revenus que tirent la plupart des opérateurs de marché sont stables ou n’ont augmenté que dans de faibles proportions. Cet effet paradoxal semble trouver sa source dans les importants programmes d'optimisation mis en œuvre par les acteurs de marché pour réduire leurs coûts globaux en la matière. Par ailleurs, alors que le cadre défini par MIF 2 ne s’applique qu’aux entités entrant dans son champ, la chaîne de valeur produisant les données de marché dépend non seulement des plateformes de négociation, mais aussi de fournisseurs de données hors du cadre réglementaire MIF 2.
Le concept RCB s'étant avéré jusqu'à présent difficile à contrôler, tant pour l'industrie que pour les autorités, l'AMAFI estime que l’objectif prioritaire est de rendre les exigences de transparence plus efficaces. À cette fin il est indispensable de simplifier, d’harmoniser et de rendre comparable les tarifs, les contrats, les procédures d’audit ainsi que les définitions. Pour cela, il appartient en premier lieu aux plateformes de négociation, en relation avec leurs utilisateurs, de mettre en place un ensemble de bonnes pratiques. Ce n’est qu’à défaut de résultats de cette démarche dans un délai raisonnable que l’ESMA devrait imposer des mesures harmonisant les pratiques.
Le constat de l’envol des coûts des données de marché n’est pas seulement européen mais mondial. C’est pourquoi, l’International Council of Securities Associations (ICSA) a constitué un groupe de travail auquel l’AMAFI participe. Dans ce cadre ICSA organise un forum sur le coût des données de marché dans les locaux de la Commission Européenne le 7 novembre prochain (programme en ligne sur le site de l’AMAFI).
A la suite de l’entrée en vigueur du Règlement Prospectus en juillet 2019 et des textes français (ordonnance et décret) réformant le régime des offres au public en octobre 2019, les modifications subséquentes du Règlement Général de l’AMF ont été homologuées par arrêté du 7 novembre 2019 publié au Journal Officiel du 21 novembre 2019.
L’AMAFI s’est largement impliquée dans le cadre de la consultation publique ouverte par l’AMF. Parmi ses points d’attention, trois ont notamment été retenus par l’AMF :
Dans le cadre des réflexions menées sur le déploiement de dispositions permettant le développement des security tokens, à la fois au niveau français et européen, l’AMAFI a examiné au sein du Groupe Actifs numériques différentes pistes. Ces dernières ont été synthétisées dans un document (AMAFI / 19-105), adressé à l’AMF fin octobre. Pour l’Association, l’enjeu est de parvenir à mettre en œuvre un cadre réglementaire adapté, protecteur pour les investisseurs, sans cependant brider les innovations technologiques et leurs potentiels apports.
À cet effet, elle recommande deux approches concomitantes et complémentaires.
L’AMAFI met actuellement à jour son Guide de mise en œuvre des obligations de Gouvernance Produits. Les modifications envisagées visent notamment à clarifier l’articulation entre l’obligation de revue régulière des marchés cibles et l’obligation d’identifier les évènements affectant le couple risque/rendement. Il s’agit par ailleurs d’introduire, de manière optionnelle à ce stade, la prise en compte des éventuelles préférences ESG (Environnement, Social, Gouvernance) des clients.
L’AMAFI profite également de cette mise à jour pour apporter des clarifications sur l’application du dispositif au moment de l’achat des instruments financiers – et non pas de leur vente – et sur la terminologie utilisée au sein de l’Annexe 5 relative aux dérivés. Comme pour les versions précédentes, l’Association a transmis ses propositions à l’AMF pour initier un échange avec l’Autorité sur cette base avant de publier le document.
L’article 5 de MiFIR prévoit un mécanisme de plafonnement des volumes pour la négociation des actions et instruments assimilés à la fois au niveau de chaque plateforme et à celui de l’Union. Le dépassement des seuils fixés entraîne la suspension de la négociation des instruments concernés à ces deux niveaux. L’AMAFI a mené une étude (AMAFI 19-103) afin d’évaluer l’effet du mécanisme de plafonnement des volumes sur la microstructure de marché, une année après son entrée en vigueur. L’étude est menée sur les carnets « lit » en termes de réduction du « spread » et de présence à la première limite, ainsi que sur l’impact de marché des ordres.
Les résultats établissent l’existence d’un léger effet bénéfique sur les carnets « lit », mais sans doute dû également à une période de faible volatilité coïncidant avec la période étudiée. Par ailleurs, le mécanisme de plafonnement des volumes ne semble pas avoir eu d’effet significatif sur l’impact de marché des ordres. Les résultats apparaissent ainsi marginaux quant à l’effet produit sur la microstructure des marchés alors que cette disposition a sollicité des efforts d’adaptation conséquents de l’industrie pour sa mise en place.
L’AMAFI s’attache depuis plusieurs mois, à formaliser des réflexions et propositions de modification sur la révision des trois niveaux de réglementation qui forment le dispositif MIF 2. Au regard de l’expérience acquise depuis deux ans dans la mise en œuvre, l’objectif a été de préciser les points sur lesquels une adaptation paraissait nécessaire tout en limitant les remises en cause qui pourraient en résulter alors que les établissements ont dû réaliser de très importants efforts d’adaptation.
L’Association a ainsi finalisé sa position dans un document (AMAFI / 20-03), disponible en français en anglais, qui couvre les deux grands volets du dispositif que sont l’organisation des marchés et la protection des investisseurs. Sur le premier, les problématiques de territorialité des obligations et de coût des données de marché, ainsi que celles liées au régime des dérivés OTC et au financement de la recherche pour les PME, constituent des préoccupations centrales. Concernant les dispositions relatives à la gouvernance des produits et à l’information due sur les coûts et frais, l’enjeu est de simplifier autant que possible le dispositif et d’introduire plus de proportionnalité en fonction des instruments financiers et de la catégorie des clients, en particulier pour tenir compte des besoins effectifs du wholesale. Différentes actions de sensibilisation seront engagées au cours du premier semestre 2020 sur cette base.
A cet égard, l’AMAFI entend s’appuyer également sur le document de position porté sur cette même problématique par l’EFSA, le forum d’échanges pan-européen auquel elle participe avec ses homologues d’autres pays.
À la suite de plusieurs réunions de travail sur ce sujet, l’AMAFI a finalisé sa réponse (AMAFI / 20-02) à la consultation publiée en octobre 2019 par les autorités européennes de supervision (ESAs) sur les modifications à apporter au dispositif PRIIPs.
Elle a insisté sur l’importance de conserver les scénarios de performance probabilistes, et, ainsi de ne pas utiliser de scénario illustratif, cette approche présentant des inconvénients majeurs pour les produits structurés L’Association a également rappelé, s’agissant des coûts, l’importance de rendre leur présentation la plus compréhensible possible pour les investisseurs de détail et plus cohérente avec MIF 2. En conséquence, elle a renouvelé sa demande de renoncer à l’indicateur de l’impact des coûts sur le rendement (RiY).
Par ailleurs, l’AMAFI plaide pour une révision plus complète du dispositif, incluant également le texte de niveau 1 afin d’assurer une plus grande stabilité réglementaire. Pour la même raison, elle considère que les futures nouvelles obligations devraient toutes entrer en application au même moment et non pas de façon graduée. Compte-tenu du nombre important de KIDs (documents d’information clés) existants qui ne pourront être mis à jour tous en même temps, elle a demandé par ailleurs qu’une « clause de grand-père » puisse être accordée pour les produits structurés déjà commercialisés avant l’entrée en application des futurs amendements
En septembre 2020 doivent entrer en vigueur les mesures dites de discipline de CSDR. Ces mesures ont pour objet de s’assurer que les opérations de règlement et de livraison de titres opérées par un dépositaire central se dénouent à la date initialement convenue par les parties prenantes. À cet effet, il s’agit de pénaliser chaque jour de retard. Et si le retard perdure malgré les pénalités, est alors mise en place une procédure de rachat forcé pour que la partie non-défaillante puisse recevoir ses titres, les coûts associés étant à la charge du défaillant.
L’AMAFI a toujours milité pour la mise en œuvre d’un tel régime au niveau européen, le bon dénouement des transactions étant un facteur important de l’intégrité des marchés et de la confiance du public. Pour autant, les conditions ne sont pas remplies pour que ce régime entre en vigueur dans de bonnes conditions. En effet, force est constater que les participants aux systèmes financiers ne seront collectivement pas prêts d’ici septembre 2020 et que des incertitudes demeurent sur le mécanisme des rachats. C’est pourquoi l’AMAFI, en liaison avec une quinzaine d’associations européennes, a adressé le 22 janvier un courrier à la Commission européenne et à l’ESMA afin de revoir le processus de mise en place du régime (AMAFI / 20-07).
