Engagement européen
Dans la perspective de la révision de MiFIR, Stéphane Giordano, Président de l’AMAFI, accompagné de plusieurs membres de sa Commission Action Européenne, a présenté les priorités de l’Association (AMAFI / 21-31) à différentes personnalités européennes. Outre Tilman Lueder (Chef d’unité, Marchés des valeurs mobilières, DG FISMA), ont ainsi été rencontrés des représentants de plusieurs États membres (Slovénie, Pays-Bas, l’Allemagne, Finlande), les superviseurs espagnol (CNMV) et italien (CONSOB) ainsi que l’ESMA.
La création d’une consolidated tape européenne (AMAFI / 21-28) a été au cœur de ces discussions, notamment avec Tilman Lueder puisqu’il s’agit d’un élément central des réformes envisagées par la Commission européenne. Mais l’équilibre entre transparence et liquidité pour le marché obligataire (AMAFI / 21-29), le champ d’application de la DTO, le coût des données de marché ainsi que le régime pour les dérivés OTC et les données de référence ont également donné lieu à des échanges.
Protection des investisseurs - Priorités de l’AMAFI
Pour ce qui concerne le volet protection des investisseurs, l’AMAFI a finalisé en juin une note de position (AMAFI / 21-35 et 21-35 EN) présentant les propositions de modifications qu’elle défend et qui viennent approfondir les réflexions menées en 2019 (AMAFI / 19-109, 19-110, 19-111). L’objectif est de rappeler et préciser les priorités identifiées à l’aune des mesures déjà prises, notamment en ce qui concerne les inducements (cf. ci-dessous). Venant en support des actions de l’Association sur le sujet, cette note a notamment contribué à alimenter les travaux menés dans le cadre du plan stratégique de la Commission européenne sur l’investissement retail.
L’AMAFI a également finalisé et relayé en juillet auprès de ses groupes de travail concernés la version consolidée de MiFID 2 telle que modifiée par le Quick Fix (AMAFI / 21-36).
Inducements
Le cadre des inducements soulevant différentes questions, la réflexion engagée pour fournir aux adhérents des éléments d’appréciation sur l’amélioration de la qualité du service (cf. Info AMAFI 150) est arrivée à son terme : une note fournissant différents éléments d’appréciation a ainsi été publiée mi-septembre (AMAFI /21-52).
Par ailleurs, les travaux de Place menés pour la publication d’une étude présentant les pratiques en matière d’inducements et, notamment, les coûts induits qui en résultent pour l’investisseur, se sont poursuivis durant l’été. Cette étude devrait ainsi être publiée courant octobre. Elle sera complétée d’un sondage réalisé auprès d’un panel d’investisseurs qui, tout en tendant à démontrer l’importance qu’ils accordent à la possibilité de bénéficier d’une prestation de conseil en investissement, établit dans le même temps leur absence de volonté de rémunérer directement cette prestation. Ce constat plaide ainsi en faveur du maintien du régime des inducements.
L’ESMA a lancé une consultation sur les standards techniques relatifs aux limites de positions dans les marchés de dérivés de matières premières. Globalement, l’AMAFI a estimé que les propositions formulées par l’Autorité étaient en adéquation avec les objectifs annoncés du MIF 2 Quick Fix, à savoir la simplification du régime de limites de position et l’introduction d’un régime plus favorable au développement des nouveaux contrats et des contrats les moins liquides (AMAFI / 21-45).
En revanche, l’Association a exprimé son scepticisme concernant quelques propositions accompagnant le projet de RTS relatif au contrôle de gestion des positions. Elle estime que celles-ci imposent de nouvelles obligations incompatibles avec l’activité des plateformes de négociation traitant les dérivés de matières premières, comme celles introduisant la notion de « liens étroits » dans la surveillance des positions tenues par les acteurs
Comme initialement prévue, au terme d’une période d’observation de deux ans, l’Autorité des marchés financier a procédé à une revue d’ensemble de l’encadrement de la pratique de marché admise (PMA) relative aux contrats de liquidité, matérialisée par la décision AMF 2018-01. C’est ainsi qu’elle a soumis à l’ESMA, le 31 mars 2021, un projet de décision renouvelant cette PMA, sur lequel l’Autorité européenne a rendu un avis négatif (Info AMAFI 150).
Le 23 juin 2021, l’AMF a décidé de passer outre l’avis de l’ESMA et a publié sa Décision AMF 2021-01 sur le renouvellement de l’instauration des contrats de liquidité sur titres de capital au titre de pratique de marché admise. Cette décision saluée par la Place, et notamment par l’AMAFI (communiqué de presse), est en effet appuyée sur des analyses fouillées, comme la rappelle la note explicative de l’Autorité publiée en application de l’article 13(5) du règlement MAR.
L’Association, au travers de son Groupe Contrat de liquidité, procède actuellement à la mise à jour du Contrat type AMAFI de liquidité et de la note de commentaire l’accompagnant. Dans ce cadre, elle prépare en outre une Charte en vue de préciser certains engagements des membres de marché qui interviennent au titre de contrats de liquidité, et ainsi les aider dans la mise en œuvre de leurs obligations, telles qu’elles résultent de la Décision AMF. Ces différents documents seront très prochainement discutés avec l’Autorité, l’objectif étant de les publier courant octobre.
En raison de la pandémie de Covid-19, l’Assemblée générale annuelle de l’Organisation Internationale des Commissions de Valeurs (OICV ou IOSCO) a été remplacée par une série de réunions virtuelles, courant novembre 2021.
Dans ce contexte, une réunion bilatérale - également virtuelle - entre l’industrie financière et plusieurs présidents des Comités de l’OICV a été organisée par l’International Council of Securities Associations (ICSA).
Parmi les sujets d’attention prioritaires de l’OICV abordés lors de cette réunion, on peut relever la professionnalisation de la finance durable et la nécessité de développer des standards globaux afin de permettre une meilleure interaction entre les différents marchés. Mais l’impact du Covid-19 sur le fonctionnement des marchés secondaires ainsi que les risques associés au développement du marché des dérivés OTC ont également été présentés comme des sujets d’attention. Enfin, les risques associés au développement des cryptoactifs, à l’essor des neo-brokers et les enjeux croissants en matière de cybersécurité sont également apparus au cœur des préoccupations de l’Organisation.
Révision MiFIR
La Commission européenne a adopté, jeudi 25 novembre, la proposition de révision de MiFIR. La création d’une Consolidated Tape (CT), en quasi-temps réel pre et post négociation pour les actions et post négociation pour les obligations, est un élément central du dispositif, manifestement constitutif d’un enjeu politique majeur pour la Commission. Sur le sujet sensible du coût des données de marché, le texte prévoit notamment que le concept de « base commerciale raisonnable » soit spécifié dans une norme technique (RTS).
Parmi les autres principaux axes de réformes, il convient de noter que, sur le marché actions, les systèmes multilatéraux de négociation et les internalisateurs systématiques devront faire face à un renforcement des contraintes qui pèsent sur eux. Par ailleurs, le régime de transparence applicable aux obligations devrait être modifié en profondeur et renforcé.
S’agissant de l’obligation de négociation sur les dérivés (DTO) et alors que les succursales d’établissements européens continuent à être confrontées à un désavantage compétitif du fait de la double application de la DTO européenne et de la DTO britannique, les États membres auront la possibilité de demander à la Commission de suspendre la DTO européenne sous certaines conditions. Pour ce qui concerne l’obligation de négociation sur les actions (STO), le texte transpose les clarifications de l’ESMA sur son champ d’application.
Régimes de transparence MiFIR
L’AMAFI a participé à la consultation de l’ESMA sur la revue des régimes de transparence MiFIR (AMAFI / 21-57). Globalement, elle a accueilli favorablement la plupart des propositions visant à simplifier le reporting et améliorer l’identification des transactions. L’effort d’harmonisation entrepris devrait faciliter la détermination de la liquidité pertinente et permettre de distinguer les transactions dites techniques de celles qui participent au processus de formation des prix. Une avancée importante qui représente par ailleurs un prérequis pour la mise en place d’une Consolidated Tape européenne.
Néanmoins, l’Association considère que les propositions de l’ESMA visant à modifier les règles de transparence encadrant la négociation des ETFs relèvent de mesures de niveau 1 et n’ont pas à être traitées dans le cadre de cette consultation technique. Par ailleurs, elle a attiré l’attention du superviseur européen sur les coûts potentiellement associés aux changements proposés et appelé à ce qu’ils soient menés en cohérence avec la révision de MiFIR en cours.
Rapports de meilleure exécution
Le 24 septembre 2021, l’ESMA a lancé une consultation sur les rapports de meilleure exécution (ESMA35-43-2836) qui propose des modifications au régime actuel, dans le cadre de la révision du dispositif MIF 2. Ses propositions comprennent, , à la fois des modifications techniques des normes RTS 27 et 28, qui fixent respectivement les contenus des rapports sur la qualité des exécutions des plateformes d’exécution d’une part, et des PSI d’autre part.
En ce qui concerne les rapports sur la qualité des exécutions des plateformes (RTS 27), l’AMAFI considère que la refonte proposée par l’ESMA ne permettra pas d’améliorer leur pertinence. Estimant que ces rapports présentent des redondances avec les mécanismes déjà en place permettant aux établissements de déterminer leur politique de meilleure exécution, elle recommande donc leur suppression.
S’agissant des rapports sur la qualité des exécutions des PSI (RTS 28), l’Association réitère sa position générale (AMAFI / 21-35) selon laquelle ils ne sont pas suffisamment valorisés par les clients des PSI ; à la fois par le wholesale qui recourt à ses propres outils d’analyse des exécutions, et par les clients retail pour lesquels les informations sont trop techniques pour être considérées comme utiles. Ainsi, elle recommande la suppression du rapport dû à ce titre. Néanmoins, s’il devait être maintenu, l’AMAFI soutient certaines des modifications proposées par l’ESMA comme les clarifications apportées pour le rapport au titre de la meilleure sélection ou la suppression de la distinction demandée entre les ordres « passifs » qui apportent de la liquidité car indiquant une volonté d’acheter ou de vendre, et « agressifs » qui absorbent de la liquidité en provoquant une exécution dans le carnet d'ordres.
